Legislação Comercial
INSTRUÇÃO
436 CVM, DE 5-7-2006
(DO-U DE 10-7-2006)
LEGISLAÇÃO COMERCIAL
COMPANHIAS ABERTAS
Oferta Pública de Ações
Modifica as normas relativas às ofertas públicas de aquisição
de ações de companhia aberta (OPA), no que se refere à elaboração
do laudo de avaliação da companhia objeto.
Altera o artigo 8º e acrescenta Anexo III à Instrução 361
CVM, de 5-3-2002 (Informativo 11/2002).
O PRESIDENTE DA COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS (CVM) torna público
que o Colegiado, em reunião realizada nesta data, e com fundamento nos
incisos V, VI e VII do artigo 4º, nos incisos I e III do artigo 8º,
na alínea a do inciso II do artigo 18, no § 6º do
artigo 21 e nos incisos III, V, VI e VIII do § 1º do artigo 22 da
Lei nº 6.385, de 7 de dezembro de 1976, e nos artigos 4º, 4º-A,
30, § 2º, 254-A e 257 da Lei nº 6.404, de 15 de dezembro de 1976,
resolveu baixar a seguinte Instrução:
Art. 1º Fica acrescentado o Anexo III à Instrução
CVM nº 361, de 5 de março de 2002, conforme anexo à presente
Instrução.
Art. 2º O artigo 8º da Instrução CVM nº 361,
de 2002, passa a vigorar com a seguinte redação:
Art. 8º ......................................................................................................................................
....................................................................................................................................................
§ 3º O laudo de avaliação deverá observar o
disposto no Anexo III desta Instrução, e indicará os critérios
de avaliação, os elementos de comparação adotados e o responsável
pela sua elaboração, contendo, ainda, no mínimo e cumulativamente,
o seguinte:
....................................................................................................................................................
§ 7º No caso de oferta de permuta, deverá também
ser apresentado o laudo de avaliação da companhia cujos valores mobiliários
estejam sendo entregues em permuta, contemplando as informações do
Anexo III desta Instrução, utilizando-se o mesmo critério de
avaliação para ambas as companhias. (NR)
Art. 3º Esta Instrução entra em vigor na data de sua publicação
no Diário Oficial da União. (Marcelo Fernandez Trindade)
ANEXO
ANEXO III
Disposições Preliminares
I As informações constantes do laudo de avaliação
deverão ser completas, precisas, atuais, claras e objetivas.
II O laudo de avaliação da companhia objeto refletirá
a opinião do avaliador quanto ao valor ou intervalo de valor razoável
para o objeto da oferta na data de sua elaboração e deverá ser
constituído de uma análise fundamentada de valor, nos termos estabelecidos
neste Anexo, não devendo a referida opinião ser entendida como recomendação
do preço da oferta, o qual deve ser determinado pelo ofertante.
III As informações constantes do laudo de avaliação
deverão ser baseadas nas demonstrações financeiras auditadas
da companhia avaliada, podendo, adicionalmente, ser fundamentadas em informações
gerenciais relativas à companhia avaliada, fornecidas por sua administração,
e ainda em informações disponíveis ao público em geral.
O avaliador não será responsável por conduzir uma verificação
independente das informações recebidas da companhia, ou de terceiros
por ela contratados, e as aceitará e utilizará, no âmbito de
sua análise, salvo se entender que as mesmas não são consistentes.
IV O texto do laudo de avaliação deve ser apresentado em português,
em linguagem acessível e de fácil compreensão, que permita aos
acionistas e ao público em geral formarem um juízo fundamentado sobre
a oferta e sobre o valor das ações da companhia avaliada. As expressões
em língua estrangeira devem ser obrigatoriamente traduzidas no Glossário.
V O laudo de avaliação deverá conter as assinaturas e
a identificação dos profissionais responsáveis pela avaliação,
bem como do representante da empresa responsável pelo laudo.
VI O laudo de avaliação deverá apresentar as informações
na ordem estabelecida neste Anexo, contemplando o que é exigido pela legislação
em vigor.
VII As informações exigidas neste Anexo são consideradas
informações mínimas, podendo o avaliador estender o cumprimento
deste roteiro, complementando tais informações com outras que julgue
necessárias e convenientes para enriquecer e melhor fundamentar o conteúdo
e os resultados do laudo de avaliação ou justificar os valores lançados.
Índice
VIII O laudo de avaliação conterá um índice, contemplando os assuntos e a numeração das páginas.
Sumário Executivo
IX O laudo de avaliação conterá um Sumário Executivo
que contemplará, resumidamente, pelo menos, as seguintes informações:
a) as principais informações e conclusões do laudo de avaliação;
b) os critérios adotados e as principais premissas utilizadas;
c) o método de avaliação escolhido;
d) a taxa de desconto utilizada, se for o caso;
e) o valor ou intervalo de valor apurado em cada uma das metodologias de avaliação
utilizadas, com apresentação de quadro comparativo dos valores apurados;
f) indicação do critério de avaliação, dentre os constantes
do laudo, que for considerado pelo avaliador como o mais adequado na definição
do preço justo; se for o caso; e
g) as razões pelas quais tal critério foi escolhido, no caso de OPA
para cancelamento de registro;
Informações sobre o Avaliador
X O laudo de avaliação deverá apresentar as seguintes
informações relativas ao avaliador:
a) instituição responsável pela elaboração do laudo
de avaliação com descrição da área especializada e
devidamente equipada, com comprovação de experiência em avaliação
de companhias abertas, descrevendo as avaliações feitas nos últimos
3 (três) anos e apresentando as credenciais que a qualificam para elaboração
do laudo de avaliação, incluindo experiência recente em avaliações
de companhias no setor de atuação da companhia avaliada;
b) descrição sucinta do processo interno de aprovação do
laudo de avaliação pela instituição avaliadora;
c) identificação e qualificação dos profissionais responsáveis
pelo laudo de avaliação, principalmente quanto às credenciais
e experiência que os qualificam para a elaboração do laudo de
avaliação em questão; e
d) declaração do avaliador:
1. quanto à quantidade de valores mobiliários de emissão da companhia
objeto de que ele próprio, seu controlador e pessoas a eles vinculadas
sejam titulares, ou que estejam sob sua administração discricionária.
No caso de oferta de permuta, a declaração deve contemplar as mesmas
informações para os valores mobiliários que serão oferecidas
em troca;
2. informações comerciais e creditícias de qualquer natureza
que possam impactar o laudo de avaliação;
3. de que não tem conflito de interesses que lhe diminua a independência
necessária ao desempenho de suas funções;
4. do custo do laudo de avaliação; e
5. dos valores recebidos do ofertante e da companhia objeto, a título de
remuneração por quaisquer serviços de consultoria, avaliação,
auditoria e assemelhados, nos 12 (doze) meses anteriores ao requerimento de
registro, discriminando, dentre os valores recebidos, os relativos à realização
do laudo de avaliação.
Avaliação
Informações sobre a Companhia Avaliada
XI O laudo de avaliação conterá as seguintes informações
sobre a empresa:
a) breve histórico da empresa (identificação do negócio,
principais ramos de atividades, estratégia competitiva, informações
históricas e desempenho histórico);
b) descrição sumária do mercado de atuação: crescimento
do mercado em que atua, participação nesse mercado, principais produtos
e clientes;
c) breve análise do setor onde a empresa atua;
d) premissas macroeconômicas utilizadas na elaboração do laudo;
e
e) projetos de investimentos relevantes que tenham sido considerados na avaliação,
com indicação dos valores envolvidos e do impacto financeiro.
Valor Apurado pelos Diferentes Critérios
XII O laudo de avaliação deverá indicar o valor da companhia
segundo os seguintes critérios:
a) preço médio ponderado de cotação das ações
da companhia objeto na bolsa de valores ou no mercado de balcão organizado,
discriminando os preços das ações por espécie e classe:
1. dos 12 (doze) meses imediatamente anteriores à publicação
até a data do fato relevante; e
2. entre a data de publicação do fato relevante e a data do laudo
de avaliação.
b) valor do patrimônio líquido por ação da companhia objeto
apurado nas últimas informações periódicas (anuais ou trimestrais)
enviadas à CVM;
c) valor econômico da companhia avaliada, com indicação, inclusive,
do valor por ação, calculado por, pelo menos, uma das seguintes metodologias:
1. fluxo de caixa descontado;
2. múltiplos de mercado; ou
3. múltiplos de transação comparáveis, conforme se entender
fundamentadamente mais adequado ao caso da companhia, de modo a avaliá-la
corretamente.
d) outro critério de avaliação escolhido pelo avaliador geralmente
aceito no ramo de atividade da companhia avaliada, previsto em lei ou aceito
pela CVM, para a definição do preço justo ou intervalo de valor,
se for o caso, e não abrangido nas alíneas anteriores.
XIII O laudo de avaliação deverá apresentar:
a) a descrição dos critérios de avaliação e dos elementos
de comparação adotados, acompanhados de uma análise da aplicabilidade
de cada um dos critérios referidos no item XII;
b) a indicação da data de confecção do laudo, em que os
valores apurados serão considerados válidos, salvo indicação
em sentido contrário;
c) o critério de avaliação, dentre os constantes do laudo, que
for considerado pelo avaliador como o mais adequado na definição do
preço justo ou intervalo de valor, se for o caso; e
d) na hipótese de a avaliação em uma faixa de valores mínimo
e máximo, a justificativa para tal intervalo, que não poderá
ultrapassar 10%, tendo como base o maior valor.
Valor Econômico pela Regra do Fluxo de Caixa Descontado
XIV Para o cálculo do valor econômico pelo critério do
fluxo de caixa descontado, deve ser observado o seguinte:
a) o laudo de avaliação deverá contemplar as fontes, os fundamentos,
as justificativas das informações e dos dados apresentados, indicação
das equações utilizadas para o cálculo do custo do capital, bem
como as planilhas de cálculo e projeções utilizadas na avaliação
por valor econômico, com destaque para as principais premissas utilizadas
e justificativa para cada uma delas;
b) deverão ser explicitadas as premissas e a metodologia de cálculo
para a fixação da taxa de desconto utilizada, de acordo com os critérios
usualmente adotados na teoria de finanças;
c) deverão ser considerados os ajustes feitos por outros ativos e passivos
não capturados pelo fluxo de caixa operacional, incluindo dívida financeira,
contingências, posição de caixa, ativos e passivos não operacionais,
entre outros, cujos valores deverão ser fundamentados;
d) deverão ser indicados os pressupostos para a determinação
do valor residual, calculado através do método da Perpetuidade do
Fluxo de Caixa, por múltiplos ou por outro critério de avaliação,
sempre se considerando o prazo de duração das companhias, estabelecido
em seus Estatutos Sociais, e, na hipótese de empresas concessionárias
de serviços públicos, o prazo estabelecido no respectivo contrato
de concessão;
e) deverá ser informado se a Demonstração dos Fluxos de Caixa
e as taxas de desconto foram apresentadas em valores nominais ou reais; e
f) deverá ser informada a unidade monetária de todos os valores lançados.
Valor do patrimônio líquido avaliado a preços de mercado
XV O valor do patrimônio líquido avaliado a preços de
mercado deve ser apurado tomando por base a venda ou a liquidação
dos ativos e exigíveis separadamente nas seguintes condições:
a) o valor de mercado deve corresponder ao valor expresso em caixa ou equivalente
ao qual a propriedade (ou qualquer outro ativo ou passivo) poderia ser trocada
entre um propenso comprador e um propenso vendedor, com razoável conhecimento
de ambos e inexistindo compulsão para compra ou venda por um ou por ambos;
b) o valor dos ativos deve ser avaliado em referência aos preços de
mercado sob condições de liquidação ordenada, ou de equivalentes
correntes de caixa, ou seja, não deve ser considerado o valor de
liquidação em condições de venda forçada, a qualquer
custo.
XVI O laudo discriminará os itens do ativo e do passivo calculados
em condição de negociação com devedores e credores e conterá
a justificativa e memórias de cálculo para cada item tangível
e intangível, monetário e não monetário, que poderão
ser agrupados somente em condições de semelhança e relevância
do item.
XVII As seguintes bases de avaliação devem ser observadas nas
diferentes classes de itens:
a) ativos monetários, como caixa, equivalentes de caixa e créditos
a receber, avaliados pelo valor justo, ou seja, o valor pelo qual um ativo poderia
ser negociado entre partes independentes e interessadas, conhecedoras do assunto
e dispostas a negociar, numa transação normal, sem favorecimentos
e com isenção de outros interesses. Caso não seja possível
identificar o mercado, esses itens podem, como segunda alternativa, ser avaliados
pelo cálculo do valor presente dos recebimentos que reflita as atuais avaliações
do mercado quanto ao valor do dinheiro no tempo e os riscos específicos;
b) ativos não monetários, como terrenos, edificações, propriedades,
máquinas, instalações além de intangíveis, como marcas
e patentes, pelo valor provável de realização;
c) passivos monetários, como dívidas, débitos a pagar, avaliados
pelo valor justo, conforme definido na letra a desse item; e
d) contingências, como ações contra o estado sobre questões
tributárias e outras questões judiciais, avaliados segundo o desfecho
mais provável.
XVIII A demonstração do valor de patrimônio líquido
a preços de mercado discriminará de forma dedutiva os ativos e exigíveis,
restando o Patrimônio Líquido a preços de mercado que, dividido
pelo número de ações, indicará o patrimônio líquido
a preços de mercado por ação.
Valor Econômico pelo Critério dos Múltiplos
XIX Para o cálculo do valor econômico pela regra dos Múltiplos,
devem ser seguidas as etapas mostradas a seguir:
a) indicar os múltiplos de mercado utilizados, os critérios e as fontes
para a comparação, justificando a metodologia utilizada e apresentando
as planilhas de cálculo;
b) sempre que possível, apresentar operações similares no mercado
de empresas do mesmo segmento (múltiplos de transações comparáveis),
citando fontes, dados e datas das transações comparáveis, além
dos critérios que demonstrem a pertinência da comparação;
e
c) apresentar o valor médio e a mediana dos valores resultantes da amostra
utilizada de múltiplos de mercado e de transações comparáveis,
fazendo-se os ajustes necessários para calculá-los, quando for o caso.
Glossário
XX O laudo deverá conter glossário de termos técnicos, indicando o significado de cada termo técnico, sigla ou índice econômico citado.
REMISSÃO: INSTRUÇÃO NORMATIVA 361 CVM, DE 5-3-2002 (INFORMATIVO
11/2002)
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Art. 8º Sempre que se tratar de OPA formulada pela própria
companhia, pelo acionista controlador ou por pessoa a ele vinculada, será
elaborado laudo de avaliação da companhia objeto.
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§ 3º ..........................................................................................................................................
I preço médio ponderado de cotação das ações
da companhia objeto na bolsa de valores ou no mercado de balcão organizado,
nos últimos 12 (doze) meses, se houver, discriminando os preços das
ações por espécie e classe;
II valor do patrimônio líquido por ação da companhia
objeto apurado nas últimas informações periódicas enviadas
à CVM;
III valor econômico da companhia objeto por ação, calculado
pela regra do fluxo de caixa descontado ou por múltiplos, conforme se entender
fundamentadamente mais adequado ao caso da companhia, de modo a avaliá-la
corretamente;
IV valor da companhia segundo o critério de avaliação
adotado pelo ofertante para a definição do preço justo, se for
o caso, e não estiver abrangido nos incisos anteriores;
V declaração do avaliador:
a) quanto à quantidade de ações de emissão da companhia
objeto de que ele próprio, seu controlador e pessoas a eles vinculadas
sejam titulares, ou que estejam sob sua administração discricionária;
b) sobre o critério de avaliação, dentre os constantes do laudo,
que lhe pareça mais adequado à definição do preço justo,
se for o caso;
c) de que não tem conflito de interesses que lhe diminua a independência
necessária ao desempenho de suas funções;
d) do custo do laudo de avaliação; e
VI as planilhas de cálculo e projeções utilizadas na avaliação
por valor econômico, com destaque para as principais premissas utilizadas
e justificativa para cada uma delas.
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